A J.P.Morgan egy szuper kis (rövid) anyaggal jött ki a napokban a Bund sell-off (német hozamemelkedés) kapcsán. Ennek kapcsán, az érdekes ábráikat bemutatva (és kombinálva más anyagaikkal meg a saját véleményünkkel) érdemes elgondolkodni a mostani hozamemelkedésen.
Nos, akkor hasonlítsuk össze a 2015-ös esettel. Akkoriban az EKB QE körüli eufóriában jártunk, omlottak a hozamok 2015 elején és sok piacon az addigi soha nem látott mélypontokat értük el (különösen a hosszú hozamokban). Iszonyat nagy kötvénypiaci rali után voltunk – de a kijózanodás sem volt kevésbé heves, sőt…
Na de mik is voltak az árulkodó jelek és mi a helyzet most?
1) Amellett, hogy a durva eufória mindig is gyanakvásra ad okot, a német kötvények eszméletlenül drágák voltak. Felvetődött a befektetőkben a kérdés, hogy a QE mindent megváltoztat -e és az addig használt értékelési modelleket mind ki kell -e (legalább ideiglenesen) dobni, vagy higgyünk a szemünknek: 40-50 bázisponttal félre volt árazva a 10 éves állampapír(hozam) az akkori makro mellett (drága volt).
Most is volt egy félreárazás: de a 30 pontos hozamemelkedés után már a fair valuenál vagyunk, vagy picit felette is.
2) Vélhetően az akkori eufóriában a befektetők átlagosan nagy kötvénykitettséget tartottak, ami megkönnyítette az eladási hullámot (mindenkinek nagyon fájt a hozamemelkedés). Bár a lenti ábra szerint a nettó kitettségben az akkori és a mostani kezdő állapotban nem volt igazán lényeges különbség, trendjében mindenképpen: akkor lehetett hinni a kamatlábkockázat emelésében (beleszerelmesedni), míg most az idei részvény rali idején már mások voltak a várakozások. (A pozicionáltság trendje más volt, magasabb átlagos kötvénykitettséggel.)
3) Egyéb tényezők. Természetesen ahogy akkor, most is kezdett túlvett lenni a legtöbb hozamgörbe, különösen a magországok kötvénypiacai. Idén óriási mennyiségben áramlott be pénz a feltörekvő piaci kötvényalapokba (ami egyébként a mutató készítése óta még nem volt soha ekkora), ami így már kontraindikátorrá, túlzottá vált. Ezt a sérülékenységet pedig (ahogy 2015-ben is) a jegybanki kommunikáció “teljesítette be”. 2015-ben miután egy jó 50 bázispontot már emelkedett a német 10 éves hozam: jött még egy 0,2 százalékpontos meglepetés (felfelé) a maginflációban és Draghi nem tudta/akarta megnyugtatni a kedélyeket (és jött még egy közel 50 bázispontos hozamemelkedés).
Most 2017-ben a makroadatok kimondottan gyengén alakultak Amerikában (a várakozásokhoz képest főleg), Európában pedig stabilan, trendjében pozitívak voltak, azonban egy sor, szigorúbb hangvételű komment jelent meg a nagy jegybankoktól. Amerikában már folyamatban van a kamatemelés, és idén is kétszer lépett már a jegybank, további intézkedéseket kilátásba helyezvén, viszonylagosan kevésbé reagálva az infláció gyengeségére. Amerikában már a jegybank mérlegfőösszegének a csökkentéséről van komoly vita, leginkább annak a közelgő időzítéséről. Európában pedig jött egy Draghi előadás, ami ebben a sérülékenyebb pillanatában találta meg a piacot: mondván a fundamentumok javulásával, ha változatlan (relatív) monetáris politikát akarnak (ugyan annyira támogatót, mint korábban), akkor az abszolút mértékben szigorítást követel meg. Bár később próbálták javítani a helyzetet, hogy kiegyensúlyozott beszédet szeretett volna mondani, ez ebben a helyzetben olaj volt a tűzre.
Konklúzió:
a modellek/fair value és a piaci pozicionáltság inkább amellett szól rövid távon (!), hogy most itt megállhat a hozamemelkedés (a túlvettség is részben megszűnt), ugyanakkor a óriási EM kötvényalapokba történő tőkeáramlás óvatosságra adhat okot. Középtávon a fundamentumok viszont inkább a további hozamemelkedés irányába mutatnak, bár a globális infláció továbbra is megelehtősen gyenge és az olajár sem muzsikál valami szuperül.
Apró betűs rész: a fenti írás nem minősül befektetési ajánlásnak, értelemszerűen nem fedheti le az összes forgatókönyvet, egyszerűen csak a szerző saját, jelen információk alapján kialakított pillanatnyi véleményét tükrözi. Mindez a bejövő információk függvényében drasztikusan változhat.
Amennyiben tetszett a bejegyzés és az elsők között szeretnél értesülni új blogbejegyzéseinkről, oszd meg és lájkolj minket a Facebook-on!
