Ami a monetáris politikát illeti, egyértelműen Amerikában a legtisztább a kép – vagy mégsem? Az irányt illetően mindenképp: az üzleti ciklus itt a legelőrehaladottabb, a gazdasági aktivitás élénkül, az inflációs várakozások is feljebb kúsztak, sőt a tengerentúlon már arról folyik a vita, hogy a hosszú távon természetes szint alá süllyedő munkanélküliséget nem kell –e az eddig vártnál kicsit gyorsabb kamatemelési ciklussal ellensúlyozni. Az irány tehát adott: a korábban a mennyiségi lazítás keretében megvásárolt kötvényeket a jegybank lejárat esetén megújítja, de újabb vásárlás már nincs, sőt két kamatemelés után az irányadó ráta további szigorítására kell számítani. Természetesen itt a kamatpálya lefutására, időzítésére helyeződik a hangsúly: 2017-re a konszenzus várakozás 2-3 kamatemelés, a bizonytalanságot pedig elsősorban az újonnan megválasztott elnök, Trump egyelőre még csak belengetett intézkedései okozzák. A legújabb ülés jegyzőkönyvéből kiderült, hogy már sok jegybanki döntéshozó beépítette a fiskális impulzust a kamatvárakozásaiba, így kiemelt fontosságú, hogy az milyen ütemben és mértékben lesz megvalósítva – ez errefelé most a legnagyobb bizonytalanság.
Japánban az üzleti ciklus szintén a késői szakaszban van már, ugyanakkor a növekedés és az infláció is jóval alacsonyabb, így itt még zajlik a mennyiségi lazítás – sőt fel-felbukkannak még a további lazítást célzó várakozások is. Mindazonáltal a japán jegybank az elmúlt negyedévben változatlanul hagyta az irányadó rátát, fenntartotta a 80 ezer milliárd jen összegű éves vásárlási ütemét, ugyanakkor a Mennyiségi és Minőségi Lazítási Programját a hosszú hozamok 0 százalékos szinten tartásához igazította. Ezzel az újítással már olyan nagy jegybankot is ismerünk, amely célkitűzésében nem csak a rövid, de a hosszú hozamokat is kontrollálja. A november óta emelkedő globális kötvényhozamok nyomás alá helyezték a japán hosszú hozamokat is, de azt sikerült a cél környékén tartani ezzel felerősíteni a jen gyengülését, valamint a hazai pénzügyi kondíciókat lazítani – támogatván a gazdasági aktivitás bővülését és az inflációt. Az eszközvásárlások hatására a jegybank mérlegfőösszege pedig tovább növekszik, immáron meghaladván a GDP 90 százalékát. A monetáris politika főbb paramétereiben nem várunk jelenleg változást.
Az európai konjunktúra korábbi ciklusban van még (fellendülés), a növekedés szerényebb, az infláció alacsonyabb, míg a munkanélküliség lényegesen magasabb, mint Amerikában, így az EKB is más monetáris politikát követ. Az EKB Kormányzótanácsa decemberben az eszközvásárlási programját 9 hónappal meghosszabbította egészen 2017 decemberéig, ugyanakkor áprilistól kezdve a jelenlegi havi 80 milliárd euró helyett 60 milliárd euró értékben vásárolnak majd értékpapírokat – ezzel az ütemmel nőhet tovább a jegybanki mérlegfőösszeg. Az inflációs várakozások emelkedésével és a bíztató makroadatokkal a hátunk mögött egyre többen várják a mennyiségi lazítás korábbi befejezését vagy ütemének a csökkentését, ugyanakkor annyira korai az új intézkedés, hogy annak meg kell még várni a hatásait- nem is beszélve arról, hogy a fundamentumokról is jóval több bizonyosságra van még szükség mielőtt újabb döntéseket hoznának. Az alapkamat emelése azonban még jó ideig nem lesz terítéken.
A nagy jegybankok kétség nélkül a britek vannak a legnehezebb helyzetben: az üzleti ciklus már itt is előrehaladott, éppen ezért már a fokozatos szigorítást várta a piac, amikor a Brexit közbeszólt. Az EU-ból való kilépés rövid és középtávon jelentősen csökkentette az ország növekedési kilátásait, amire a jegybank döntéshozói átfogó monetáris lazítással reagáltak augusztusban: az alapkamatot 25 bázisponttal csökkentették, a vállalati kötvények keretösszegét 10 milliárd fontban határozták meg, az állampapír-vásárlások keretösszegét pedig 60 milliárd fonttal emelték meg. Ugyanakkor a döntéshozók törhetik a fejüket, hiszen a referendumot követő font-leértékelődés következtében – bár belföldről nem számítanak inflációs nyomásra – a fogyasztói árindex az előrejelzés szerint ideiglenesen meghaladhatja jegybanki célt, így azóta nem módosítottak a monetáris kondíciókon. Vélhetően egy darabig nem is fognak.
Összességében a tavalyi év nagy sztorija egyrészt az volt, hogy a növekedési kilátások stabilizálódásával/javulásával párhuzamosan megkérdőjeleződött az óriási mennyiségi lazítás, de főleg a negatív kamatok hatékonysága. Teljesen jogosan, hiszen egyre több empirikus tapasztalat abba az irányba mutat, hogy a negatív kamatok a várt folyamatokkal ellentétes következményeket válthatnak ki, akár a megtakarítási ráta növekedésével gátolhatják a fogyasztás bővülését. Részben ezért, részben a monetáris politikai transzmisszió szempontjából fontos banki profitabilitási kilátások javítása érdekében elősegítették, de legalábbis hagyták a hosszú hozamok emelkedését, a hozamgörbék meredekségének a növekedését. A másik nagy sztori pedig természetesen Trump megválasztása és az ígéretei alapján az amerikai gazdaság „beröffentése” volt. A reflációs sztori árnyékában nagyot ugrottak a globális kötvényhozamok (főleg a hosszabbak), amit csak részben és főleg csak Európában tudtak enyhíteni az EKB intézkedései, a tízéves Treasury-Bund hozamkülönbözet 2,3%-ra tágult . Az EKB decemberben bejelentett újabb monetáris lazításával és a Fed kamatemelések hatására a két jegybank várható kamatpályája közötti divergencia erősödhet 2017-ben. A fentiek fényében valószínűsíthető, hogy a 30 éves kötvény bika piac végéhez értünk – mindezt támogatják a kitermelés korlátozásával stabilizálódó olajár és 2017 elején megjelent erős makroadatok is. Az amerikai elnökválasztás óta a devizapiaci folyamatokat a dollár erőteljes felértékelődése, valamint a jen és a feltörekvő devizák gyengülése határozta meg. Ezek a trendek folytatódhatnak, ha az eddig kirajzolódó makrokép megvalósul és elég gyors ütemben tud emelkedni az amerikai alapkamat.
A magyar monetáris politikát mindezek fényében érdemes vizsgálni. Hazánknak – kis, nyitott gazdaságként – a nagy jegybankokkal előbb-utóbb együtt kell mozognia. Amennyiben a jelenlegi reflációs várakozások realizálódnak és ezzel párhuzamosan a nagy jegybankok is haladnak a monetáris politika normalizálásának irányába, akkor idővel a magyar alapkamat sem maradhat ilyen alacsonyan – a nulla közelében elhelyezkedő rövid hozamok meg pláne nem. Minden esetre mi megpróbálunk „mini szabadságharcot” folytatni ezen a téren is, hiszen a célkitűzés az, hogy legalább 2018-ig változatlan maradjon az alapkamat. Az MNB célja, hogy alacsonyan tartsa a nála elhelyezett likviditás mértékét, illetve, hogy az állományra a lehető legalacsonyabb kamatot kelljen fizetnie. Ezzel két legyet üt egy csapásra: javítja a jegybanki eredményt és megpróbálja – egyébként minden eszközével – lehetőleg gyengén tartani a hazai fizetőeszközt. Annyiban biztosak lehetünk: az MNB addig nem akar kamatot emelni, amíg nem lesz nagyon rákényszerítve – és ebből a szempontból inkább az EKB-t kell figyelnünk, mint a Fed-et.
Apró betűs rész: a fenti írás nem minősül befektetési ajánlásnak, értelemszerűen nem fedheti le az összes forgatókönyvet, egyszerűen csak a szerző saját, jelen információk alapján kialakított pillanatnyi véleményét tükrözi. Mindez a bejövő információk függvényében drasztikusan változhat.
Amennyiben tetszett a bejegyzés és az elsők között szeretnél értesülni új blogbejegyzéseinkről, oszd meg és lájkolj minket a Facebook-on!
